C'est de façon très discrète que la Commission européenne a rendu publique le mois dernier une nouvelle proposition de régulation des marchés financiers, appelant de ses voeux à davantage de transparence et de supervision. Il était temps ! On en oublierait presque que c'est cette même Commission qui est en partie à l'origine du chaos boursier actuel, avec la mise en oeuvre cinq ans plus tôt de la directive MiFID. Sous couvert de vouloir introduire de la concurrence pour diminuer les coûts de négociation, mais surtout sous la pression du puissant lobby bancaire, jaloux du monopole des places financières historiques et de leurs juteux profits, MiFID 2007 a conduit à entériner officiellement l'existence de quatre vecteurs de négociation pour les actions : les marchés historiques réglementés (comme Nyse Euronext), les systèmes multilatéraux de négociation (MTF pour « multilateral trading facility ») le plus souvent gérés par des banques, les internalisateurs systématiques qui exécutent les ordres pour compte propre, et enfin les opérations de gré à gré.

Le résultat n'a pas tout à fait été celui escompté. Ce sont d'abord des capitaines d'industrie, Martin Bouygues en tête, qui se sont insurgés devant la multiplicité des places de négociation, se plaignant notamment de leur incapacité à identifier leurs actionnaires. Or, depuis 2007, la tendance est - c'est peu de le dire -à la fragmentation des marchés et donc de la liquidité, ce qui rend impossible la garantie de l'exécution d'un ordre à sa « juste valeur ». Le problème est simple : tous les opérateurs n'exécutent plus leurs ordres aux mêmes conditions. Directement en cause, les banques ont en fait importé sur les marchés, principalement à travers les MTF ; leur facteur clé de succès : la différenciation de traitement. Si par exemple un opérateur souhaite passer un ordre sur de très grands volumes d'actions, des MTF pourront lui proposer soit de réduire ses coûts de transaction unitaire, soit de lui prodiguer un prix d'exécution meilleur que celui existant au même instant sur le marché historique de référence. Ce dernier cas est une réelle anomalie, surtout si l'information n'est pas automatiquement et immédiatement rendue publique ex post. Sans centralisation de cette information financière au niveau européen, il y a une iniquité de fait.

Ces îlots d'opacité brisent l'efficience et la confiance de nombre d'investisseurs sur les marchés. Malheureusement, la rente de situation est telle que beaucoup auront, semble-t-il, pris leurs distances avec la Bourse si les instances de régulation ne sont pas dotées de réels moyens coercitifs pour les plates-formes de négociations « déviantes ». Si le Parlement européen ne vote pas de façon unanime en allant au-delà des mesures proposées dans cette directive, l'Europe financière s'affaiblira encore, consacrant la pérennité de deux catégories d'acteurs bien distincts : les institutionnels informés, traitant de façon avantageuse dans la plus grande confidentialité, et tous les autres, petits porteurs inclus, qui opèrent traditionnellement sur les places de marché historiques… plus pour longtemps sans doute.